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財金資訊季刊 第61期 2011/06/09
美元票券市場金流現況與展望
李明紀 票券公會理事長暨中華票券金融公司董事長

 

一、前言

票券市場和拆款市場合稱貨幣市場,票券市場各類交易工具中商業本票占有最大的比重,由於美元商業本票可望在今年年底前發行,因此對美元商業本票從發行人以至於投資人間資金的收付,尤其是美元並非本國貨幣,與其相關之跨國清算、日中透支、匯率計價和手續費計收等,未來將影響本項業務能否順利推展,確有探討的必要。

 

基本上美元商業本票的運作模式和新台幣商業本票的模式雷同,不過為配合美元商業本票發行,必須先成立美元清算中心,藉以降低交易成本和提高資金運用的效率。未來清算中心將擔任在紐約最終清算前台灣各會員銀行每日美元交易之收付、調撥和前期清算的角色,其重要性如同新台幣商業本票的清算有賴中央銀行新台幣同業資金調撥系統一般。因此,如果要瞭解未來美元票券市場金流的架構,就必須先從現行新台幣票券市場的現況說起。

 

二、 新台幣票券市場的現況

現行新台幣票券市場中擔任主要交易媒介者共有10家專業票券金融公司和44家銀行兼營的票券商。由於專業票券金融公司依法不得收受存款,因此在初級(發行)市場利用票券金融公司保證發行商業本票的發行人以及次級(交易)市場購買商業本票的投資人其相關的資金收付,加上票券金融公司本身資金的調度,包括從銀行取得拆款或出售商業本票給銀行等,最終都必須透過高效率的清算交割系統來完成。

 

目前票券市場主要的流通工具有商業本票、國庫券、銀行承兌匯票和銀行可轉讓定存單,其中以商業本票為最大宗,最近十年來商業本票發行額均占所有流通工具發行總額百分之八十以上,而經由專業票券金融公司所發行者又占商業本票發行額百分之八十以上,因此專業票券金融公司可以說是票券市場的主要造市者。其次,因為票券市場不論初級或次級市場,參與者眾,交易金額龐大,以民國97年為例,全年商業本票發行額達新台幣6兆餘元,而次級市場交易額更高達新台幣39兆餘元,專業票券金融公司市佔比高,從而成為建立短期利率指標資訊的主要提供者。

 

民國65年第一家專業票券金融公司(兆豐票券金融公司其前身為中興票券金融公司)成立,30餘年來先後有4家票券金融公司發生內控缺失或經營階層人謀不臧導致金融市場發生嚴重的失序,雖然票券金融公司並未吸收存款,不致有存款戶擠兌的問題,但是票券金融公司主要的風險來自於經其保證的商業本票必須以賣斷或附買回方式出售給銀行或投資人,如有不足則以銀行拆款支應,一旦票券金融公司傳出弊端,已售出的商業本票因投資人不願繼續持有而要求公司提前贖回或銀行停止拆款時,其壓力較銀行存款戶擠兌猶有過之,存款尚有存保機制支撐,而票券金融公司一般均應用短期資金轉換持有較長天期資產,通常持有資產無法立即變現,容易誘發所謂的流動性危機。

 

政府為徹底解決票券業務人為的重大缺失,影響金融市場秩序,遂決意成立票券集中保管機構,於民國88年3月責成財金資訊公司負責規劃。民國93年4月經財金資訊公司與金融同業合資設立台灣票券集保結算公司(民國95年併入台灣集保結算所),正式啟動票券集中保管結算機制。

 

目前初級市場於商業本票發行時仍採實體方式,需先送實券予保管銀行(合作金庫銀行)保管,並建檔於台灣集保結算所,次級(交易)市場則採登記形式的方式交易;次級市場投資人必須先於指定之清算交割銀行(共有15家)開設款項交割帳戶及券項劃撥帳戶,如買入商業本票,投資人需由交割帳戶轉出應付金額,券項則同時於投資人劃撥帳戶中註記買入商業本票數量,此即所謂的款券同步交割(DVP,Delivery Versus Payment)。由於發行時商業本票均送交實券保管銀行保管,屆期兌償時,由台灣集保結算所自動提示,次級市場交易又採用最先進的同步交割技術,商業本票作業上的風險大致得以規避。票券集保作業實施五年來,不但提高作業安全和交易的效率,同時系統運作非常順暢。因為幣別的轉換並無太大的困難,也為美元商業本票的發行奠下良好的基礎。

 

總之,新台幣商業本票資金收付流通的機制,主要是透過清算交割銀行、實券保管銀行、台灣集保結算所、中央銀行同資系統來達成,當然個別投資人或金融機構間為資金調度的便利,財金資訊公司所提供的通匯和FEDI系統也是不可或缺的一環。

 

三、 發展美元票券市場的契機

根據花旗銀行民國85年提交給政府的一篇報告「邁向區域金融中心之路---貨幣市場篇」,該行在評估當時台灣金融環境後,建議政府應即開始籌劃發展美元票券市場,報告中指出先進國家的貨幣市場通常具備下列三項重要的特徵:(一)充份的流動性-交易成本低,造市者多,利率波動小;(二)多樣化的交易動機-交易工具可滿足交易者多樣化的需求;(三)高效率的清算系統-貨幣市場的交易,基本上是資金和債權互換的行為,有良好的清算與交割系統,市場規模才能順利擴展。此外,花旗銀行也建議政府應積極促成信評制度、外幣拆款市場、換匯市場、期貨市場等達到一定的規模。

 

十幾年的時間過去了,現在我們重新檢視構成先進貨幣市場的特性,台灣均已大致完備,特別是隨著許多企業在國際化的腳步加快後,擴大對海外投資和貿易的規模,對外幣資金的需求更加殷切。民國97年底台灣各金融機構外匯存款共有762億美元,企業與個人國際投資於貨幣市場工具者有25億美元,壽險公司投資國外資產共有785億美元。顯見外幣資金的需求和供給已有足夠的動能,加上集中保管結算機構已運行5年,依此主客觀條件推估,導入美元商業本票業務應能順利推展。

 

不過外幣畢竟有別於本國貨幣,必須受到國際交易慣例的限制,例如美元以紐約為清算地和國內又有半日的時差,國內各銀行除少數在紐約設有分行者外,有關美元的清算、收支餘絀的撥補均有賴紐約通匯行代為執行,資金成本和手續費相對可觀。同時,以新台幣商業本票的運作為例,由於次級市場交易天期極富彈性,因而交易甚為頻繁,如每次交易手續費用偏高,次級市場將無法有效開展。惟有國內先行成立美元清算中心才能有效降低本國銀行以及發行人和投資人的交易成本。

 

經由銀行公會的努力,業於民國97年9月遴選出兆豐銀行擔任美元清算銀行,由於美元商業本票運作模式大抵和現行新台幣商業本票運作架構雷同。未來將由美元清算銀行擔任類似央行在新台幣資金清算的角色,包括提供日中透支服務,不過萬一國際金融市場發生急劇波動時,中央銀行仍將提供必要的支撐。因此,美元商業本票資金收付流通機制主要由清算交割銀行、實券保管銀行、台灣集保結算所以及美元清算銀行共同組成。

 

未來其他外幣(如歐元)在市場需求成熟時亦可規劃發行歐元商業本票,屆時只需由銀行公會遴選適當的銀行擔任歐元清算銀行複製美元商業本票交易模式即可。

 

四、 票券市場未來的展望

票券市場未來能否更形活絡,端視票券仲介機構是否能降低票券交易的成本,優良的交易工具是否夠多,金融環境(如利、匯率)是否穩定,經濟發展、產業規模是否持續提昇而定。

 

由於發行美元商業本票籌劃工作已近完成,將來透過專業或兼營票券商既有的行銷管道銷售美元商業本票應可發揮事半功倍的效果。不過推廣美元商業本票所需的客源和促成交易的誘因仍有許多待改善的空間。

 

例如,美元商業本票發行對象初期擬就信評良好的企業以免保的方式發行,惟截至今年5月止全國已接受信評的企業僅48家,且信評等級在投資級以上者僅42家,中華信評公司授予台灣受評企業信評等級twA-1+的有16家,twA-1的有8家,鑑於可能發行的家數有限,導致次級市場交易所需之商業本票票源嚴重不足,或將輔以銀行信用介入保證才能擴大發行規模。其次美元借貸之利率和借款人信評息息相關,如信評等級稍次者,資金成本欲低不易。以紐約商業本票市場為例,2004年1至12月初級市場信評A-1/P-1級企業發行一個月期商業本票其利率較同天期LIBOR低8.39到12.85bp不等,信評A-2/P-2級企業同樣發行一個月期其利率則較同天期LIBOR低1.38或高5.40bp不等。次級市場隔夜附買回之利率較FED FUND利率約低5bp。

 

民國97年3月和9月美國著名的投資銀行BEAR STERNS和LEHMAN BROTHERS相繼倒閉,紐約商業本票市場發行額由1.9兆美元驟降到1.3兆美元,特別是資產基礎商業本票(ABCP)與發行高峰時期相較幾乎折半,LIBOR也飆至新高,資信良好公司籌資也大受影響。我國金融業的經營也因為部份證券化商品其相關支撐資產相繼被調降信評等級而蒙受重大的損失。

 

不過金融服務必然有其需求性,問題是如何擴大金融市場的規模及深度。發展美元商業本票市場除了國內企業增加短期外幣資金籌措管道外,因為投資人較易掌握國內美元商業本票發行人資信,相對降低購買外幣金融資產的風險,此外,透過建置美元清算中心可以為本國銀行降低美元調度成本進而提升銀行在國際金融市場競爭力。

 

五、 結語

總之,美元商業本票的發行只是建立外幣貨幣市場的第一步,未來交易工具可以再納入銀行承兌匯票、銀行發行的美元可轉讓定存單以及美元支票的先期清算等,如此逐步擴大市場規模之後,再帶動外匯市場、拆款市場和換匯市場進一步的發展,由於初級市場目前仍採實體發行,應儘速採登記形式以無實體方式便利外國企業到台灣發行美元商業本票,對政府為推動台灣成為區域性籌資中心而言,開辦美元商業本票的業務可說是發展籌資中心最有效策略之一。

財金資訊季刊 第61期 2009/06/25  
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發行人:趙揚清

總編輯:林孟津  副總編輯:潘維忠  執行編輯:李澎珊

編輯委員:留敬中、毛靜達、陳明禮、陳昌脩、林國良、范姜群暐、陳柳元、朱啟恆、廖君美、綦聲聲

 

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